国企改革中的优先股探索困境

2015年以来，以混合所有制改革为着力点的新一轮国企改革渐次深入。在十九大报告和十九届四中全会决定的基础上，2020年5月中央发布了延续性文件《中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》（简称《意见》），对市场经济体制进行了全面论述。

《意见》在国企改革部分，重点阐述了优先股、中长期激励机制、现代企业制度等内容，其中优先股属于这一级别文件中较为少见的内容。意见发布至今也一年有余，关于优先股的落地情况值得探讨。

一．国企改革语境下“优先股”的前世今生

优先股，在国企改革语境下并非全一个全新的概念。

优先股首次出现在政策文件中，是2013年国发46号《关于开展优先股试点的指导意见》，文件对优先股的定义、优先股股东权利义务、发行交易等方面进行了相对明确的规定，可操作性较强，但因其主要适用于上市公司或公众公司，试水意味较大，故对于更多的非上市公司的国有企业而言影响相对有限。

优先股再次出现在政策文件中，是2015年国发54号《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》。文件第十四条：探索完善优先股和国家特殊管理股方式。国有资本参股非国有企业或国有企业引入非国有资本时，允许将部分国有资本转化为优先股……”。有别于46号文的优先股专项指导意见，54号文对优先股的阐述更多是表达了国企改革中允许探索优先股的态度，尚谈不上成熟的操作落地指导。

优先股最新出现的文件，即前述2020年《中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》，文件第二部分第（二）条提出：“…对充分竞争领域的国家出资企业和国有资本运营公司出资企业，探索将部分国有股权转化为优先股，强化国有资本收益功能。支持符合条件的混合所有制企业建立骨干员工持股、上市公司股权激励、科技型企业股权和分红激励等中长期激励机制…”。较之2015年54号文，《意见》对优先股的阐述虽然仍停留在鼓励探索的层面，但对适用企业范围和目的有了进一步的明确。

二．优先股政策解读和探索困境

优先股这一政策演进脉络，无疑是以国企改革逐步深化这一过程为背景的。

混合所有制改革深入之后，产权层面的“混”基本实现了，但治理上的“混”受限于国资特殊属性而进展不佳，如何更好地发挥非公资本在治理、经营层面的积极价值，在确保国有资产增值保值的基础上，更大程度激发混合所有制的经济活力，还属于一个“在路上”的问题。

优先股的提出，是这个问题的一个探索方向，部分国有股权转为优先股，优先分享利润，但让渡部分治理权力，让非公资本能享有超过普通股比例的治理和经营权力，进而激发非公资本积极性，这是优先股政策提出的背后深意。

我国各项政策落地基本遵循着原则放开—探索试错—指导意见—试点推广这一“四步走”路径，优先股当前尚处于原则放开之后的探索阶段，故明确可操作的指导意见自然是无从谈起。但是，优先股这一改革方向在国企混改和员工持股（股权激励）实操中确实具有相当大的优势。

以国企员工股权激励而言，一般而言国企资产规模较大，受限于出资能力，员工持股比例普遍较低，在普通股模式下，员工持股的话语权、回报收益都普遍较低，而在优先股模式下，员工持股则可以显著提升其话语权和回报收益率，这对于提高经营团队积极性的价值不言而喻。

但优先股政策在实操中如何探索，面临诸多现实困难，最为突出的是两个“不明”：

其一，地方政策所允许的探索尺度不明。2020年《意见》发布之后，多个省份政府及国资部门发布的国企改革意见中都对优先股有所阐述，但同样都停留在原则放开的层面，只是着墨多少之别。故在实践中与国资相关部门沟通时，探索尺度如何拿捏就成为一个颇为玄学的难题，有些地区态度相对保守，认为在明确的指导意见出台之前，按兵不动为佳；有些地区则较为积极，鼓励下属企业进行探索，但具体到优先股比例、控制权让渡、收益率设置等关键问题，也无法给出具体意见，只能是企业报方案-层层沟通-上级会商-修改方案这么一个循环，周期漫长且难以决策。

其二，优先股与相关政策的衔接关系不明。国企改革政策是个庞大的政策体系，优先股与混合所有制改革、现代企业制度、国企员工股权激励等政策存在衔接关系。优先股适用是否必须以企业混改为前提？非公资本是员工持股计划时能否适用优先股？优先股让渡的权力如何行使，与经理层任期制和契约化管理如何衔接？这些难题不解，优先股的落地尚远。

总之，优先股政策待解难题重重，落地道阻且长，这也是探索的应有之义。对于相关国企而言，务实做法是抓住这个政策口子，积极大胆地进行各种方案尝试，耐心与上级汇报沟通，尽量争取有利条件，能进一小步便好过止步不前，即使要经历各种困难曲折，也是想要享受政策红利的应有代价。